Tesla - Parte 3
La empresa que desafió el Status Quo de una industria centenaria.
Tiempo de lectura: 35-40 minutos.
¡Hola a todos de nuevo!
Mi nombre es Idafe González Delgado y me acompaña Sualem Betancor Quintana. Somos dos de los tres miembros que conforman el equipo de WorldStocks.
Hoy vamos a presentar la tercera parte de la tesis de una de las empresas de mayor calidad y, a su vez, más controvertida del planeta: TSLA 0.00%↑
Como siempre, prometemos ser lo más ameno posible.
Antes de empezar, permíteme hacerte una pregunta:
En caso de que te guste la tesis y quieras tenerla en formato PDF, te dejo un enlace para que puedas descargarlo fácilmente:
TESIS EN FORMATO AUDIO
Si prefieres escuchar a leer o estás ocupado y no tienes tiempo para leer la tesis, te sugiero escuchar la versión de audio. Contiene la misma información que la versión escrita, sólo que en formato de audio.
¡Tú eliges cuál prefieres!
Te ofrecemos la posibilidad de escuchar la tesis mientras realizas otras actividades como ir en coche al trabajo, hacer ejercicio en el gimnasio o dar un paseo.
TESIS ESCRITA
Antes de nada, queremos recordarte que, si estás leyendo esta parte sin haber leído las dos previas, es muy probable que no comprendas completamente lo que vamos a explicar en esta tercera parte.
Por lo tanto, te proporcionamos un enlace en caso de que no hayas tenido la oportunidad de leerla:
¿QUÉ ENCONTRARÁS EN ESTA PARTE?
En la primera parte de esta tesis, nos dedicamos a explicar y argumentar por qué enfrentar a Elon Musk, Tesla y su cultura es una misión imposible.
En la segunda parte, abordamos por qué el coche eléctrico representa el futuro, por qué Tesla los diseña de manera superior a cualquier otra empresa y por qué la competencia no puede hacer nada al respecto.
Finalmente, en esta tercera y última parte de la tesis sobre Tesla, discutiremos los siguientes temas:
Fundamentales.
KPIs
TAM de sus diferentes líneas de negocio
MOATs
Futuro
Valoración
Riesgos
Te dejamos una imagen del Road-Map de esta segunda parte:
LA RESPUESTA
Antes de empezar, nos gustaría responder a la pregunta que planteamos en la segunda parte de la tesis:
¿Son los coches realmente un fin para Tesla o, por el contrario, un medio?
Sin tratar de hacer spoiler del resto de la tesis, nuestra opinión y predicción es que el mayor valor de Tesla en el año 2030 no provendrá de los coches, sino de otras áreas que no aparecen en la contabilidad presente de la compañía.
La misión de Tesla siempre ha sido acelerar la transición del mundo hacia la energía sostenible. A partir de la creación de diferentes productos, han conseguido que esta misión cada día esté mucho más cerca de ser una realidad.
Es cierto que todo empezó con los coches, y también es cierto que los coches aún están en una fase temprana de su vida, pero el resto de los mercados a los que apunta Tesla con el objetivo de cumplir su misión son mucho más grandes y lucrativos que el de los coches.
De hecho, se podría decir que la frase que mejor resume esta tesis es la siguiente:
“En Tesla, compras los coches, y te regalan el resto de las opcionalidades.”
Como Jeff Bezos diría, sigue siendo el día uno en Tesla.
LOS NÚMEROS DE TESLA
Habiendo comprendido mejor la historia de la compañía es hora de echar un vistazo a sus números más importantes para entenderla mejor.
El objetivo de esta parte no es hacer un simple resumen de sus cuentas de resultados, ya que eso podrías hacerlo por ti mismo y no te agregaríamos ningún valor, sino mostrarte con números la realidad económica de Tesla y, de esa forma, entenderla mucho mejor.
“La valoración es una mezcla de números e historias”
- Aswath Damodaran.
FUNDAMENTALES
Cuenta de Pérdidas y Ganancias
Lo más llamativo de la cuenta de pérdidas y ganancias de Tesla es que es muy poco obvia. Si tratas de entenderla sin comprender el modelo de negocio y sin conocer su historia, probablemente llegarás a conclusiones erróneas y te perderías gran parte del panorama.
Probablemente, lo que más te resulte llamativo de su P&L es su crecimiento, el cual ha sido del 35,2% CAGR durante los últimos 5 años. Sin embargo, yo prestaría mucha más atención a la estructura de costes de la compañía.
La estructura de costes de Tesla es un tanto confusa. Tiene aspectos muy similares a los de empresas automovilísticas de su sector, pero con pequeños detalles que la hacen diferente. Podemos apreciar que la mayoría de sus costes provienen de COGS, es decir, del coste de las ventas.
Vemos una clara tendencia a que esta partida se haga más eficiente con el paso del tiempo gracias a sus fábricas. Hablaremos de esto más adelante.
Otro apartado importante a tener en cuenta es el OPEX, el cual representa un mísero 9% de los ingresos y en el que destaca la ausencia de Marketing. Sí, lo has leído bien, Tesla ha conseguido 96 billones de ingresos sin hacer Marketing.
Gracias (en parte) a esto, la compañía consiguió un margen operativo récord del 17% en 2022, reduciéndose en 2023 al 9% debido a la subida del precio de las materias primas y a problemas de transportes en puntos clave del planeta como, por ejemplo, el Mar Rojo, mientras Tesla bajaba el precio de sus coches.
El número de empresas automovilísticas que son capaces de producir coches a escala y tener márgenes de ese nivel te cabrían en los dedos de una mano.
Por último, y antes de llegar a ese margen neto del 10-15%, nos encontramos con una partida de interest expense que no representa una salida de caja, ya que, aunque Tesla posea deuda, tiene mucha más caja, lo que le permite recibir intereses.
Balance General
Del balance, quizá lo más destacado sea que Tesla posea caja por valor de 29 billones y una deuda total de 5,23 billones. Es decir, Tesla posee caja neta por valor de 23 billones, una característica que la hace (técnicamente) inquebrantable.
Por ende, no tiene ningún tipo de sentido proporcionar métricas de salud financiera de la compañía, pues todos los ratios son, no solo buenos, sino que mucho mejores que la media del sector.
En cuanto al Working Capital (WC), aunque parezca poco intuitivo, Tesla posee un WC negativo que le favorece en la generación de caja durante su crecimiento. En pocas palabras, sus proveedores financian su crecimiento.
Estado de Flujos de Efectivo
En relación con la generación de caja de la compañía, si miramos su historial, nos encontramos con la imagen típica de una start-up quemando caja para tratar de ganar escala y conseguir ser rentable en algún punto.
Este punto de rentabilidad, como ya hemos visto, ha llegado en Tesla desde hace unos años, lo que le ha permitido tener un balance mucho más saneado que sus competidores e invertir en nuevas fábricas y líneas de negocio.
En concreto, la capacidad para generar caja de Tesla es del orden del 9-10% del total de revenues o, lo que es lo mismo, márgenes FCFF del 9-10%.
Por cierto, si no sabes lo que es el FCFF o Free Cash Flow to the Firm y por qué es tan importante, te dejo un video en nuestro canal de YouTube (también es el del podcast) donde lo explicamos.
Te recomiendo suscribirte para no perderte ningún video o capítulo del podcast.
Métricas de Rentabilidad
Antes de pasar a explicar y entender los Unit Economics de Tesla, vamos a mencionar algunas métricas muy importantes relacionadas con la creación de valor de la compañía, como es el ROCE.
En concreto, los ROCE de Tesla, medibles únicamente en los últimos años ya que no era rentable antes, se sitúan muy por encima del mercado, con una media del 55%. Todo esto, a pesar de ser una empresa automovilística.
La gran culpable de estas métricas es la obsesión de los trabajadores de Tesla por buscar la extrema eficiencia en la fabricación de sus coches. Hablaremos de esto más adelante.
UNIT ECONOMICS
La mejor forma de entender las dinámicas de una empresa es comprender una transacción diaria y entender qué variables influyen en ella.
Un ejercicio que nos gusta hacer es, a través de una simple transacción, estimar los márgenes de una compañía e imaginar cómo de fijos o variables son cada uno de sus costes.
Este tipo de ejercicios nos ayuda a poder imaginar cómo podría evolucionar la P&L de una empresa con unidades adicionales de ventas.
En el caso de Tesla, hemos plasmado su P&L en relación conn sus márgenes y costes y, a continuación, con todo el conocimiento que tenemos de la compañía y buscando en sus informes, nos hemos imaginado cómo evolucionaría su margen operativo con una unidad adicional de ventas.
Para esto, hemos supuesto que la relación de costes del OPEX era un 30% variable y un 70% fijo (siendo conservadores). No creemos que estas partidas dependan de un cierto volumen de ventas, por lo que serían partidas apalancadas con el crecimiento.
No obstante, donde debemos pensar de verdad es en la partida de COGS. Ahí es donde se juega el dinero Tesla y de donde puede tirar si quiere eficientar sus márgenes en la fabricación de coches.
Estimamos que, actualmente, la relación de costes fijos versus costes variables en la partida de COGS es del 30-70%. Ten en cuenta que la mayor parte de esta partida incluye el coste de las materias primas, el transporte, la mano de obra, etc.
La parte positiva es que Elon Musk está obsesionado con su producto real. Y no, no estamos hablando de los coches, sino de sus fábricas (hablaremos de ello en profundidad más adelante). Lo importante que quiero que sepas ahora es que Elon quiere reducir tanto los costes que lo único que quede sea prácticamente el coste de la materia prima.
Es por ello que hemos recreado el escenario de una fábrica de coches 100% automatizada sin humanos, donde la relación de costes fijos versus costes variables bajaría a 50-50%.
En este caso, los EBIT incrementales, es decir, cuánto beneficio operativo adicional se genera por cada dólar adicional de ventas, serían mucho mayores que en el caso base de 30-70. Concretamente, del 60% versus el 45%.
KPIs
Coches Producidos
En esta gráfica podemos ver la evolución de los coches producidos por Tesla desde 2010 y su crecimiento YoY. Actualmente, Tesla es capaz de producir 1.845.985 coches al año.⬤
De hecho, en la siguiente tabla mostramos la evolución de las producciones de Tesla por modelos. Tesla los divide en “Other model production”, que incluye el Model S, Model X y ahora la Cybertruck y, por otro lado, la producción del Model 3 y Model Y, sus coches más económicos.
Como es de esperar, la escala productiva de estos modelos más baratos es infinitamente superior a los otros tres modelos, representando el 96% de la producción total de Tesla.
De hecho, si tomamos las ventas de la línea de Automotive Sales y las dividimos entre el número de coches producidos, llegamos al precio medio de los vehículos vendidos. Esta métrica debería tender a bajar con el tiempo a medida que la compañía ha lanzado modelos más económicos como el Model 3 ($42,000) y el Model Y ($46,000).
Es justo lo que ocurre: el precio por coche tiende a alinearse con el valor de los Model 3 y Model Y
Si todo va según el plan de Elon Musk, este precio por coche debería continuar cayendo hasta situarse en una media entre $35,000 y $30,000 con la llegada de un posible Model 2. Incluso es posible que vengan otros dos vehículos derivados de los actuales Model 3 y Model Y, con un precio más bajo, según fuentes cercanas a la compañía.
Sería similar a los iPhone SE de Apple.
De hecho, esta era la imagen que presentaba Tesla en el Investor Day de 2023 sobre la flota actual y futura:
Y ahora, comparémosla con la que presentó en su reunión de accionistas de este año, hace unas semanas:
Parece que Tesla tiene pensado a futuro sacar más y diferentes modelos de coches.
Teslas producidos versus entregados
Un dato que nos proporciona Tesla y que nos sirve para analizar la capacidad de la compañía para convertir producciones en entregas a clientes, es el número de coches producidos y entregados por trimestre.
Viendo esta conversión, de prácticamente el 100%, se entiende cómo es posible que una empresa de coches tenga la capacidad de mantener muy poco inventario y rotarlo hasta 6-7 veces por año.
Parece más una empresa retail como Inditex que una empresa de automóviles.
Como mencionó Elon Musk en la reunión de accionistas de hace unas semanas, su problema actual no es vender los coches; el problema es fabricarlos, ahí es donde está el cuello de botella.
Superchargers
Por último, una parte importante de los ingresos por energy proviene de la red de supercargadores, por lo que es interesante saber cuántas estaciones y conectores tienen, cuántas abren, además de la media de conectores por estación.
Esta última métrica es importante porque una de las razones por las que Tesla despidió a parte del equipo de superchargers fue para centrarse en ampliar los conectores en lugar de abrir más estaciones. Estos deberían aumentar a un ritmo mayor que las estaciones.
Si nos remontamos al Q3 2018, momento en el que Tesla comienza a proporcionar métricas de superchargers más claras, los conectores por estación eran, en promedio, 8,23. Actualmente, la media es de 9,21, es decir, un conector más por estación.
Esta métrica debería seguir aumentando con el tiempo, lo que significa que el número de conectores debería crecer a un ritmo mayor que el de las estaciones.
SECTOR
El sector automovilístico es uno de los sectores más antiguos del mercado, siendo uno de los principales impulsores del aumento de la riqueza en el siglo XX, gracias a las mejoras logísticas.
Sin embargo, ya no goza de ese título. El sector se ha vuelto maduro y su crecimiento lo refleja claramente. Desde 2005 hasta hoy, el mercado de vehículos ha tenido un CAGR del 1.8%.
En 2023, con 93 millones de coches vendidos, de los cuales 10 millones fueron EV, los principales vendedores fueron estos:
Como sabemos este sector está pasando por un cambio, el vehículo eléctrico, este sí que lleva un crecimiento muy superior al del total de vehículos, ya que crecen por encima del 40% CAGR.
¿Cómo está repartida la tarta?
Si miramos el mercado total, vemos que está repartido de la misma forma que la tabla que tenemos arriba, con Toyota como el líder absoluto, seguido de Volkswagen, etc.
Pero si nos enfocamos en el segmento que más crece, que bajo nuestra opinión es el más interesante, vemos unas cuotas de mercado bastante diferentes:
Como vemos, Tesla es el líder de esta categoría, no obstante, ha perdido cuota al no tener capacidad de producción suficiente. Cada vez se demandan más eléctricos y Tesla no puede venderlos todos. Es algo lógico que muchas personas no llegan a entender.
Esto no significa que Tesla sea peor o mejor, simplemente que venden casi el 100% de su producción y no suplen la demanda, por lo que los clientes deben buscar oferta en otros sitios.
A continuación, vamos a ver el crecimiento esperado para el mercado de los coches eléctricos:
Tenemos tres escenarios en los cuales el peor estima que en 2030 se venderán aproximadamente 45 millones de coches eléctricos, prácticamente la mitad de ellos en China.
En el peor escenario, con la cuota actual de Tesla, se venderían alrededor de 9 millones de vehículos. Veremos si serán capaces de mantener, aumentar o perder esa cuota.
Para determinar si esto es posible, debemos analizar aspectos cualitativos de la compañía, los cuales son los más importantes de todos: las ventajas competitivas.
¿Serán lo suficientemente buenas y duraderas como para que Tesla lo siga haciendo bien?
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VENTAJAS COMPETITIVAS
Como dice Buffett, una empresa sin ventajas competitivas no es que no sea invertible, simplemente, no se puede saber cuánto vale porque sus flujos de caja futuros son inciertos.
En el caso de Tesla, me ha llevado tiempo identificar sus ventajas competitivas, no porque no las tenga, sino porque no están a la vista de cualquiera.
Enumeraré cada una de ellas y explicaré por qué estos MOATs permiten a Tesla defenderse de sus competidores y por qué otorgan durabilidad a la empresa y a sus flujos de caja:
LA CULTURA EMPRESARIAL
Ya hemos explicado en las diferentes partes por qué la cultura de Tesla les permite estar por delante de sus competidores. Son pequeños detalles, como la forma de afrontar problemas, el enorme talento entre sus trabajadores, la misión, la visión a muy largo plazo, el ritmo de innovación, etc.
Cuando crees que estás cerca, realmente significa que están aún más lejos de lo que pensabas. Es por ello que ningún fabricante tradicional puede hacerle frente y por lo que marcas chinas como BYD o NIO lo tienen muy complicado.
Al fin y al cabo, las personas y su cultura son las encargadas de crear la contabilidad y las ventajas competitivas del futuro.
Así lo expresaba Brian Chesky (CEO de ABNB 0.00%↑):
“Nuestra cultura es la base de nuestra empresa. Puede que no se nos recuerde por mucho cuando ya no estemos, y si Airbnb sigue existiendo dentro de 100 años, seguramente no seremos una web de reservas de viviendas. Estaremos mucho más allá en nuestra evolución (por no mencionar que los niños de dentro de 100 años preguntarán a sus abuelos qué eran las páginas web).
Lo que perdurará durante 100 años, como ha ocurrido con la mayoría de las empresas centenarias, es la cultura. La cultura es lo que crea los cimientos de toda innovación futura. Si rompes la cultura, rompes la máquina que crea tus productos.”
El kit de la cuestión se encuentra en la segunda y tercera línea: “y si Airbnb sigue existiendo dentro de 100 años, seguramente no seremos una web de reservas de viviendas.”
En el caso de Tesla, es su cultura la que ha determinado que su futuro no se centre exclusivamente en los coches.
Otra derivada, como ya hemos mencionado, es la densidad de talento. Es más difícil entrar en Tesla que en Harvard.
De hecho, cuando afirmamos que entrar en Tesla es más complicado que entrar en Harvard, lo hacemos porque es una realidad estadística. El año pasado, aproximadamente 6 millones de personas aplicaron para trabajar en Tesla. Tan solo fueron aceptadas 12,000 de ellas.
Es decir, solo se aceptó al 0,2% de las personas que aplicaron.
Esto es significativamente menos que en Harvard, donde se acepta al 3-4% de las aplicaciones.
Cuando tienes tantas aplicaciones de alto nivel y solo te quedas con lo mejor, tienes la mayor densidad de talento por metro cuadrado del planeta.
LA MARCA
La marca Tesla representa mucho más que una simple marca de coches. No, no es Ferrari, pero tampoco pretende serlo. La tesis de Tesla no se basa en vender coches de lujo.
Una muestra del poder de la marca Tesla es que nunca han hecho marketing. De hecho, no solo no han hecho marketing, sino que tampoco venden a través de concesionarios. Esto es algo inédito en la historia del automovilismo.
No hace falta tener un MBA en Harvard para darse cuenta de que si una empresa es capaz de facturar $97.000 millones sin marketing, algún tipo de poder de marca debe de tener.
En caso de que el futuro de Tesla, es decir, lo que no son los coches, no se materialice, podríamos estar tranquilos sabiendo que Tesla tiene una marca lo suficientemente fuerte como para que los consumidores elijan un Tesla por encima de cualquier otra marca en la mayoría de las ocasiones.
Incluso, llegar a pagar un premium por tener un Tesla.
De hecho, a todas las personas a las que pregunto que ya tienen un Tesla afirman que su próximo coche también será un Tesla. Puede parecer una locura, pero el nivel de fanatismo por Tesla es comparable al de Apple.
No es de extrañar que sea la marca con más lealtad entre sus usuarios:
Elon Musk, al igual que Steve Jobs, es el genio detrás de todo este marketing. Así como Jobs deslumbraba en cada presentación de producto, Elon se ha encargado de hacer lo mismo con Tesla.
No venden el producto, venden la experiencia de tener un Tesla y formar parte de la marca.
El video de una cybertruck remolcando a un Porsche 911 y ganando en una carrera a otro porsche 911, es historia. Son esos pequeños detalles que hacen de Tesla un movimiento y no una simple empresa de coches.
Bueno, para matizar un poco más, la Cybertruck es el ejemplo perfecto de un coche “feo” que, si lo lanzara cualquier otra marca, sería un desastre en ventas. Sin embargo, al ser de Tesla, es un éxito.
De hecho, podemos apreciar el poder de la marca Tesla cuando el Model Y, con un precio de $42,000 sin ayudas, se convirtió en el coche más vendido de 2023.
EL SOFTWARE, LOS DATOS Y LA FLOTA
No es ningún secreto que el objetivo de Tesla desde sus inicios, y desde que empezaron a desarrollar el FSD (Full Self-Driving), ha sido acumular datos a través de las cámaras de toda su flota a nivel mundial.
El propio software de Tesla y cómo interactúa con el coche afecta directamente a la experiencia del consumidor. No solo por el hecho de subirse a un coche de combustión y sentir que estás en el siglo XX, sino también al comparar con otros coches eléctricos de las marcas que he probado, como MG, Toyota o BYD.
La diferencia es insultante.
Algo que no me explico es cómo Tesla lleva haciendo actualizaciones en sus coches desde 2012 y el resto de las marcas ni siquiera pueden copiarlo. Si en algo tan básico van tan atrasados, no quiero imaginarme en el resto de cosas.
Actualmente, Tesla ha fabricado unos 6 millones de coches, de los cuales no todos tienen la capacidad de recoger datos, pero sí una gran mayoría. Es decir, unos 3-4 millones de coches recogen datos a diario.
La cosa empeora si pensamos en que cada año millones de coches se adhieren a la flota.
De hecho, como puedes ver en pantalla, un Model Y recorre más millas anualmente que el vehículo promedio. Esto nos puede dar una idea de la capacidad que tiene la flota de Tesla para recopilar datos.
No quiero imaginar cuando llegue el Model 2.
Incluso, hace no mucho, cuando bajaron el precio del FSD y ofrecieron pruebas gratuitas, se pudo ver el efecto de esto en la curva de recopilación de datos.
Tratar de copiar esta flota desde cero es impensable, especialmente si ni siquiera tienes la capacidad para desarrollar un software propio que permita transmitir las mejoras a toda la flota.
Obviamente, esta recopilación de datos aumentará a medida que más gente adquiera un Tesla. Si se cumplen las expectativas de producción de coches para 2030, esta curva se volverá aún más exponencial.
LA INTEGRACIÓN VERTICAL Y LA VENTAJA EN COSTES
La integración vertical es uno de los aspectos menos replicables que tiene la compañía. Vamos a dar un ejemplo de cómo la integración vertical en la propia compañía resuelve problemas importantes.
El primero es el chip de inferencia (H3), el cual fue presentado el 23 de abril de 2019. Antes de este hardware 3, en el 2.5, Tesla utilizaba chips de Nvidia.
Tesla diseñaba el resto de la placa, pero compraba esos tres chips a Nvidia. El problema es que esos chips de Nvidia eran genéricos y no cubrían todas las necesidades de Tesla para la conducción autónoma.
Algo irónico es que Sandy Munro, ingeniero experto en automóviles y fundador de Munro & Associates, dijera esto sobre la antigua placa base de Tesla:
“Si te puedes acercar y miras a esta cosa (placa antigua), la densidad de la población que son estos pequeños chips y todo lo demás es como lo que no tiene nadie, nadie.
Esto es espectacular, es espectacular, cualquiera que no mire a los componentes electrónicos del Tesla Model 3 está loco. Está en peligro.
Cuando miras esto, estás viendo el tipo de tecnología que verías en un controlador de vuelo para un f-35. Y sabemos un poco de lo que hablamos, porque trabajamos para el ejército"
Fue en 2016 cuando Pete Bannon y su equipo se pusieron manos a la obra y, en apenas tres años, lograron desarrollar un chip centrado en una única función: el ordenador del FSD.
La diferencia de esta placa base con respecto a la antigua es enorme, siendo mucho más eficiente en términos de coste, procesamiento, energía, etc.
Por ejemplo, mientras que el antiguo ordenador con los chips de Nvidia conseguía 110 fotogramas por segundo, este nuevo ordenador, con los chips de Tesla, logra unos 2300.
Es cierto que existen otros chips con un rendimiento mucho mayor que el de Tesla, como el Pegasus de Nvidia; sin embargo, consume mucha más energía.
En otras palabras, el chip de Tesla es el más eficiente de todos.
Esta eficiencia en el ordenador se traslada en su totalidad al coche.
Además de la mejora en rendimiento y consumo de energía, este chip es más barato que el anterior.
Esto dijo Elon Musk en la presentación del chip Hardware 3 en 2019:
“Al principio, parecería improbable que ‘cómo puede ser que Tesla que nunca ha diseñado un chip antes, diseñe el mejor chip del mundo’ pero es, objetivamente, lo que ha ocurrido.
No el mejor por un pequeño margen. El mejor por un margen enorme.”
Diría que esta es la mayor desventaja que le vemos a la competencia china con respecto a Tesla. Si hay alguien capaz de fabricar coches baratos, son ellos (aunque habría que ver si serían rentables sin el respaldo del gobierno), pero no estamos tan seguros de que sean capaces de competir en software ni hardware interno.
Lo más impresionante es que el Hardware 4 de Tesla, es decir, la evolución de este Hardware 3, ya se está incorporando en los nuevos, Model S, Model X, y cybertruck. De hecho, el propio Elon Musk ha comentado que el Hardware 5 estará disponible dentro de 18 meses.
En relación con la ventaja en costes, es obvio que, si en lugar de depender de proveedores, realizas tú mismo esas labores, ahorras pequeños costes acumulados que benefician directamente al margen operativo.
No obstante, la reducción de costes no se debe únicamente a la integración vertical, sino también a la robotización de las fábricas y su diseño. En Tesla, la fábrica es el producto: es una IA automatizada e inteligente.
“Tomo una visión de primeros principios de las cosas, unos primeros principios de física y digo: en el límite, ¿cómo de buena podría ser la fabricación si optimizamos la velocidad y la densidad del espacio de forma que cada metro cúbico usable, cada metro cúbico hiciese algo útil y la velocidad a la que se mueven las cosas a través del volumen de la fábrica se maximice?
Así que puedes pensar de una fábrica como un CPU, como microchips o algo así, traes los circuitos más cerca, aumentas la velocidad y entonces puedes calcular una serie de límites teóricos de una determinada tecnología de fabricación de silicio. Creo que lo mismo es verdad para las fábricas”
- Elon Musk en Automotive News.
De hecho, ya están incorporando a los Optimus en las propias fábricas de Tesla para algunos procesos básicos. Lo más interesante en cuanto al ahorro de costes es cómo serán las gigafactories del futuro: no necesitarán baños, escaleras, cuartos, barreras protectoras, etc.
El ahorro de costes en una fábrica 100% robotizada no se limita solo al salario de una persona, es mucho más.
No solo se trata del ahorro de costes directos, sino también de los indirectos. Con más espacio disponible para aprovechar en la fábrica, podrán producir muchos más coches en el mismo espacio físico.
Todas estas economías de escala y eficiencia son aprovechadas por Tesla para devolverlas al cliente en forma de precios más bajos o mejores productos, al más puro estilo Amazon.
Lo mejor de esta ventaja competitiva, como siempre comentamos, es que se está ensanchando con el tiempo.
Te dejo a continuación un video donde se explica de forma muy sencilla:
Por último, fíjate lo que comentaba Elon Musk en este tweet de 2021:
“La fuerza a largo plazo de Tesla será la tecnología de fabricación”
En Tesla el producto no son los coches. La fábrica es el producto, es decir, la máquina que crea la máquina.
Para que te hagas una idea de lo que han conseguido con sus fábricas:
Tesla tarda 10 horas en fabricar un Model Y.
Volkswagen, con más de medio siglo de vida que Tesla, tarda de media unas 30 horas.
RITMO DE INNOVACIÓN
“Cuando BMW cambia la forma de la parrilla, es solo un cambio estético. Luego, cuando cambia el software en la navegación, eso se llama un cambio menor de modelo. Eso lo hace BMW cada aproximadamente 3 años.
Tesla hace 27 cambios en producción, por modelo, por semana”
- Joe Justice, ex-empleado de Tesla.
El ritmo de innovación de Tesla proviene de su cultura y de pensar en los problemas desde los primeros principios, es decir, desde las leyes fundamentales de la física.
Para mí, esta es la mayor ventaja competitiva de Tesla.
La Fundición y la Carrocería
Un ejemplo es cómo resolvieron el problema de la fundición en la fabricación de la carrocería del coche.
La forma tradicional de fabricar la carrocería de los coches es mediante la estampación. Sin embargo, Tesla innovó pensando en cómo podrían reducir de una sola vez el número de piezas, es decir, cómo podrían fabricar el coche con la menor cantidad de piezas posible.
La solución fue “simple”: pensar en cómo se fabrican los coches de juguetes y ver si esto se podía aplicar a los coches de verdad.
“El motivo de la fundición es porque estaba un día mirando los coches pequeños de juguete que tenía en mi escritorio y, pensé, ellos funden esas cosas. ¿cuál es la limitación real de fundición? ¿dónde está el límite físico?
Vimos que, en realidad, no no lo hay. Así que pensamos ¿qué se necesitaría para fundir todo el maldito automóvil?”
- Elon Musk.
Para entender la ventaja de esta innovación, tomemos el Model 3, el cual necesita más de 70 piezas soldadas para la placa inferior trasera. La mayoría de los OEMs suelen subcontratar la producción de estas piezas y aún tienen que establecer la línea de soldadura, lo que hace que todo el ciclo de producción sea muy largo.
En el caso de Tesla, solo necesita unos cuantos lingotes de aluminio de un proveedor para poder fabricarla ellos mismos.
Es decir, consiguen una pieza más barata, rápida, de mejor calidad y, además, se reduce la dependencia de proveedores externos.
Por si fuera poco, no necesitan varias gigapress diferentes para fabricar sus distintos modelos, ya que estos comparten piezas. De hecho, el Model 3 y el Model Y comparten un 80% de las piezas, lo que evidentemente favorece la producción.
Relación con los Proveedores
Otra clave de su ritmo de innovación, y con la que consiguen hacer cambios con frecuencia, es su relación con los proveedores. Esto lo explica muy bien Joe Justice:
“Tesla ofrece contratos que duran un año o más. Una vez que un proveedor puede entregar en esa cadencia, Tesla dice: ‘te daremos un contrato de un año más, pero nos gustaría dentro de ese contrato cambiar el producto que estás haciendo para nosotros en una cadencia más corta’.
Pueden cambiarla cada seis meses. Entonces, si es posible, podemos cambiarla cada tres meses, cada mes y, finalmente, como has dicho, cada 45 minutos, en algunos casos. E, incluso, más rápido.
En ese momento, los proveedores están generalmente trabajando en el mismo edificio, así que los empleados del proveedor son tratados como si fuesen empleados de la empresa.
Además, se les ofrece trabajar de la misma forma, con la misma cultura si están interesados y los proveedores que eligen aceptar esta invitación se emocionan al respecto. Es estimulante, quieren reducir los plazos”
Una diferencia muy clara con respecto al resto de fabricantes tradicionales es que cualquier mejora, por pequeña que sea, se implementa inmediatamente en el siguiente coche que se fabrique:
“En Tesla estás haciendo cambios que van a afectar al próximo coche que se produzca mientras que, en el resto de las empresas de Hardware, el bucle de retroalimentación puede durar más de 2 años.”
- Joe Justice.
¿Cuál es el secreto?
Todo se reduce al ritmo y al coste de iteración.
El Coste de Iteración
Una vez Sam Altman, CEO y co-fundador de OpenAI, dijo:
“El objetivo de toda empresa debe ser convertirse en la compañía que más itere del planeta”
Pues, en este caso, la empresa que más itera en el planeta es Tesla. ¿Cómo lo hacen? Elon Musk se centró desde el principio en reducir el coste de iteración, es decir, disminuir el coste de probar nuevas mejoras.
Si cada vez te cuesta menos probar si una mejora es realmente una mejora, iterarás mucho más y lograrás innovar con mayor velocidad.
Esta es la razón principal por la que los fabricantes tradicionales son tan lentos: su coste de iteración es demasiado elevado, por lo que tienen que esperar a tener varias mejoras en el bolsillo para probarlas todas juntas.
Las Fábricas
Las propias fábricas de Tesla son un modelo de iteración constante. Aprenden con la experiencia de una para, en la siguiente, aplicar las mejoras y hacerlas mucho más productivas.
Incluso mejoran las ya existentes de forma constante en tiempo real.
Un ejemplo es la Giga-Shanghai, la cual, en tan solo dos años, ya fabricaba muchos más coches que Fremont con diez años de experiencia, con menores costes, mejor calidad y menos problemas.
Cuando Tesla inauguró a principios de 2020 la Giga-Berlin, el entonces CEO de Volkswagen, Herbert Diess, se quedó sorprendido de lo que eran capaces de hacer.
Concretamente, estas fueron sus palabras en LinkedIn:
“La nueva fábrica de Elon, él la llama ‘la máquina que produce la máquina’ es impresionante. 12 kilómetros de largo y 400 metros de ancho, todo bajo el mismo techo, sin logística desde la producción de celdas hasta el ensamblaje final.
Una vez que esté en funcionamiento, es muy probable que establezcan nuevos puntos de referencia. Estoy muy feliz que hayamos decidido construir una nueva planta en Wolfsburgo. Sin ella, no hay posibilidad de competir”
Estas palabras de Herbert Diess fueron en 2022.
¿Sabes cuándo abrirá Volkswagen esta fábrica?
En 2026.
Para cuando esa fábrica llegue a producir a pleno rendimiento, Tesla ya estará ejecutando cómo poder fabricar 20 millones de vehículos al año con sus fábricas 3.0.
Elon Musk ya avisaba de esto en el Q2-2016:
“El nombre interno para ‘la máquina que hace la máquina’ la llamamos: el acorazado alienígena. Cuando lleguemos a la versión 3.0 no se parecerá a ninguna otra cosa. Tal vez se parezca a una planta de embotellado de súper alta velocidad o a una de embasado, y no puedes realmente tener persona en la línea de producción porque, de lo contrario, automáticamente bajaría hasta la velocidad humana.
Todavía habrá mucha gente en la fábrica, pero lo que estarán haciendo es mantener las máquinas actualizadas, lidiar con anomalías en el proceso de producto. Esencialmente, no habrá personas.”
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FUTURO DE TESLA: EL DESAFÍO CONTINUA
A continuación, veremos cómo la empresa no solo se centrará en la fabricación de coches eléctricos, sino que volverá a desafiar el status quo de otras industrias.
Nadie puede negar que el futuro de esta empresa es un desafío continuo a lo establecido. Muy pocos podrían lograr esto, pero afortunadamente, Tesla tiene la cultura, el talento y el capital para hacerlo.
OPTIMUS: LA EVOLUCIÓN DEL HOMO SAPIENS-SAPIENS
Muchos han intentado crear un robot humanoide en el siglo XXI, para acaparar uno de los futuros mercados más grandes del mundo.
El TAM de un robot con capacidad humana es mayor que el PIB mundial.
Hasta ahora, la mayoría de los fabricantes contaban con productos que operaban mediante sistemas hidráulicos, lo que les confería una mejor "condición física”. Sin embargo, Tesla adopta un enfoque diferente al apostar por una versión completamente eléctrica.
Esta elección se fundamenta en que una versión eléctrica ofrece una mayor libertad de movimiento, lo que permite una ejecución más eficiente de las tareas humanas.
Tesla ha revolucionado la forma en la que los robots operan.
Mientras que, anteriormente, las empresas de robótica programaban los procesos dentro del entorno específico en el que el robot trabajaba, Tesla ha logrado que estos procesos funcionen mediante IA.
En este video podrás ver de lo que estoy hablando:
Tesla entrena a sus robots Optimus usando IA en simulaciones virtuales, mediante aprendizaje de datos etiquetados y por imitación humana. Los robots son probados y ajustados en entornos físicos, recopilando datos para mejoras continuas.
¿Por qué está Tesla desarrollando robots humanoides? ¿No era una empresa de coches?
La realidad es que, como hemos visto, Tesla es un grupo de startups en diversos campos: robótica, energía, IA, EV, seguros, etc.
El objetivo de desarrollar estos robots es automatizar las fábricas con el propósito de aumentar la productividad y eficiencia. Al mismo tiempo, se busca reducir la cantidad de trabajos pesados o peligrosos que realizan los humanos en estos entornos.
Todas las empresas del mundo comparten el deseo de mejorar la eficiencia y seguridad en el trabajo. La combinación de la capacidad humana de estos robots y la IA los hará aptos para todas las tareas que un humano pueda desempeñar.
¿Quién no querría que un robot le cuide a los hijos o le haga la colada?
¿Cómo podría Tesla ganar dinero con los Optimus?
Elon ha mencionado que, en primer lugar, los robots solo se podrán alquilar para, posteriormente, dar la oportunidad de poder comprarlos, hacer un leasing, etc.
En cuanto al precio, todavía no hay mucha información, pero lo más probable es que el primer Optimus salga al mercado costando entre 25,000 y 30,000 dólares.
A medida que el proceso de fabricación se haga más eficiente, esperan llegar a un precio de $20,000, con un coste de fabricación de $10,000 por unidad
En Tesla estiman que el TAM de este mercado de robots humanoides pueda ser de 1.000 millones de unidades al año, del cual esperan capturar una cuota de algo más del 10%.
Es un error pensar que el número máximo de robots es igual al número de trabajadores o a la población mundial.
Según Elon, lo más probable es que sea un ratio de 2 a 1, aunque no descarta que sea superior.
Esto tiene mucho sentido, ya que la tecnología siempre mejora la productividad y, si cada robot puede hacer más que un humano, ¿por qué no tener varios?
No va a ser algo sencillo, pero afortunadamente, Tesla tiene la marca, el talento, el capital y la cultura necesarios para lograrlo.
FULL SELF DRIVING: NO TOCARÁS MÁS UN VOLANTE
El FSD, un software de conducción autónoma, es sin lugar a dudas el producto más deseado de Tesla, y también uno de los más controvertidos.
El FSD no deja de ser una IA y, como cualquier IA, necesita datos para ser entrenada.
Como mencionamos antes, ninguna empresa tiene más datos para la conducción autónoma que Tesla.
Actualmente, nos encontramos en la versión 12.4, y la evolución es asombrosa. La toma de decisiones se ha humanizado mucho.
Por ejemplo, los vehículos ceden el paso a otros en un cruce cuando no pueden avanzar o toman medidas preventivas al detectar a alguien con intención de cruzar.
En esta versión, también ha dejado de ser obligatorio poner las manos en el volante cada cierto tiempo. Además, los empleados de Tesla ya están probando la versión 12.5 y comentan que la mejora es gigantesca.
Cada nueva actualización de la versión 12 parece una nueva versión.
Esto no lo digo yo, lo dice el propio Elon Musk:
Por supuesto, aún falta para alcanzar el nivel 5 de conducción autónoma, sin embargo, este año han mejorado mucho el FSD, principalmente porque ahora tienen un flujo de datos mayor.
Este gráfico representa las millas acumuladas de Tesla frente a su competencia:
Tampoco hay nadie que tenga la capacidad de cómputo que tiene Tesla, lo que la hace la líder absoluta en la carrera por el vehículo autónomo.
En el siguiente gráfico, puedes ver el aumento en la capacidad de cómputo:
De hecho, se espera que hagan una inversión de 4.000 millones de dólares en chips H100, hasta alcanzar 85.000 de estos chips a final de año.
Esto, junto con el superordenador DOJO, convierte a Tesla en una de las principales compañías de IA del mundo.
¿Cómo se monetiza todo esto?
Tesla monetizará el FSD de varias formas: mediante un pago único por el software, a través de suscripción y, en un futuro, con los Robotaxis.
ROBOTAXI: “PAPÁ ¿QUÉ ERA UN TAXI?”
Con los avances en el software de conducción autónoma y el desarrollo de la plataforma del vehículo de producción masiva, se ha generado una gran expectativa por la posibilidad de tener Robotaxis disponibles en un futuro cercano.
Aunque nada de esto había encendido tanto las alarmas como lo hizo un tweet de Elon Musk, anunciando que el 8 de agosto habrá una presentación enfocada en el Robotaxi.
¿Significa esto que en agosto comenzarán a producirlos?
Es poco probable que el 8 de agosto presenten directamente el Robotaxi. Probablemente presenten una versión del Model 2 adaptada para este propósito.
Podría ser un Model 2 sin volante ni pedales, o alguna otra innovación característica de Tesla.
El hecho de que Tesla haya decidido presentar este proyecto en este momento sugiere que han logrado mejoras significativas en el FSD. La tecnología está alcanzando un punto donde esto es posible y la empresa tiene los recursos necesarios para financiar un proyecto de esta envergadura.
Este nuevo producto es, en realidad, la combinación de dos desarrollos que ya existían: el FSD y el vehículo de producción masiva. Es similar a un chupa-chups, pero en lugar de combinar caramelo y palo, están combinando dos tecnologías mucho más complejas.
Similitudes aparte, este producto tiene un potencial enorme.
Para la flota, no solo se utilizarán los vehículos fabricados por Tesla, sino que los propietarios de otros Teslas también podrán unir sus coches a la flota si lo desean.
Podrán generar ingresos con sus coches mientras duermen, trabajan o están de vacaciones.
El mayor costo en servicios como Uber o los taxis radica en el conductor y el combustible.
Imagina cuando las calles estén llenas de vehículos autónomos que se recargan a la mitad del costo de un vehículo de combustión y operan sin necesidad de un conductor humano.
Esto podría transformar por completo la industria del transporte, reduciendo los costos operativos y haciendo que los servicios de transporte sean mucho más accesibles para la población.
Para ponerlo en perspectiva, el mercado combinado de negocios como Uber y taxis en 2023 se estima en 409 mil millones de dólares.
Tesla no solo ganará la comisión sobre el coche de un propietario o el pago del viaje si es un vehículo propio, sino que también obtendrá una enorme cantidad de datos para seguir mejorando el FSD y distanciarse aún más de su competencia.
COCHES: EL MEDIO PARA EL FIN
Estimar la producción de coches a 5 o 10 años vista es un desafío, ya que la empresa ha crecido a un ritmo del +50% CAGR en los últimos cinco años.
Para proyectar el crecimiento de la producción, debemos considerar la introducción de nuevos modelos, como el Model 2, diseñado para ser un vehículo de producción masiva.
Elon Musk afirma que para 2030 serán capaces de producir 20 millones de coches al año. Teniendo en cuenta que el año pasado produjeron 1.8 millones, es una cifra bastante ambiciosa.
La tasa de crecimiento anual necesaria para alcanzar los 20 millones es del +46% CAGR. Es difícil creer que la empresa pueda mantener ese ritmo durante 7 años.
Además, no solo se trataría de seguir siendo líderes en EV, sino que se convertirían en líderes en la industria automotriz en general.
Desde luego, va a ser una tarea difícil, pero en capacidad de producción Tesla es líder.
Aunque hay muchas marcas que superan su producción total, estas tienen muchas más fábricas que Tesla. Por eso he querido analizar los datos de coches producidos por km² de fábricas.
Vamos a calcularlo utilizando la fábrica más grande del mundo, la fábrica de Volkswagen en Wolfsburgo. En esta fábrica de 6,5 km² se producen entre 900.000 y 1 millón de vehículos anualmente.
Eso nos indica que Volkswagen es capaz de producir aproximadamente 146.154 coches por km² en su fábrica de Wolfsburgo.
Tesla en Shanghái produce alrededor de 950,000 coches en 0.86 km². Esto significa que son capaces de producir aproximadamente 1,104,651 coches por km².
En otras palabras, la superficie de una fábrica de Tesla es 7,56 veces más eficiente que una tradicional.
Tesla tiene una tarea muy difícil si quiere ser capaz de cumplir con su objetivo de 20 millones en 2030, pero siempre debemos de tener en cuenta que:
Producen más en menos espacio.
Producen más rápido.
Salida del Model 2.
Cultura empresarial.
Son expertos en conseguir imposibles.
SEGUROS: LA INFORMACIÓN ES DEFLACIONARIA
Desde hace tiempo, Tesla ofrece seguros para sus coches en ciertas regiones y ha sido un éxito.
No solo porque facilita a los clientes de Tesla encontrar un seguro que valore adecuadamente un BEV (gastos de reparación, seguridad, piezas, etc.), sino también porque ofrecen una experiencia totalmente transparente con el cliente.
A través de la app, los clientes pueden ver los parámetros considerados al establecer el precio del seguro:
La clave del éxito de este seguro es que es más barato que los ofrecidos por otras aseguradoras. Además, es variable: si conduces mal un mes, el pago del mes siguiente aumentará, pero si lo haces bien, notarás una reducción en el precio.
Para Tesla, también representa una buena oportunidad, porque nadie mejor que ellos sabe lo que cuesta una reparación o cómo se comportan sus conductores.
Recientemente, han contratado a Allen Laben, quien durante 20 años fue directivo en Geico, con el objetivo de que les ayude a desarrollar métodos para reducir aún más el precio de sus pólizas.
¿Qué previsiones hay para esta opcionalidad?
Los resultados han sido bastante positivos. Aunque Tesla apenas proporciona datos de esta parte de la empresa, se sabe que en 2022 ingresaron 255.5 millones de dólares y en 2023, 497 millones de dólares.
Teniendo en cuenta que actualmente solo operan en cinco estados de EE. UU., estos números son una absoluta locura.
ENERGÍA: LA CAPACIDAD DE SER AUTOSUFICIENTE
Por último, el segmento de energía de Tesla está experimentando un rápido crecimiento. En 2023, la compañía duplicó su capacidad de almacenamiento en comparación con 2022.
Para 2024, Tesla tiene varios acuerdos para construir Megapacks en Australia, EE. UU. y China.
No solo los Megapacks son cruciales en esta línea de negocio, sino que también el Solar Roof y las Powerwalls tienen una gran importancia.
El precio de la energía sigue aumentando debido a la resistencia a utilizar energía nuclear o a desarrollar tecnología que pueda almacenar energía sostenible en grandes cantidades.
En muchas partes del mundo, la capacidad actual de producción de electricidad no podrá sostener el desarrollo de la IA. Empresas como OpenAI (Microsoft) ya consumen más electricidad que algunos países.
Esto provocará que, si no incrementamos la capacidad de la red eléctrica al mismo ritmo que crece el consumo, los apagones se volverán cada vez más comunes.
En un escenario así, ya sea por el alto costo de la energía o por los frecuentes cortes de luz, una solución ideal es instalar placas solares o un Solar Roof conectados a una Powerwall en las viviendas.
Tener una red compuesta por millones de pequeñas centrales solares alimentando el sistema eléctrico podría ser muy beneficioso para el futuro, ya que aumentaría la capacidad general mucho más que unas pocas centrales tradicionales.
Además, si una de estas mini centrales falla, no provocaría un apagón, ya que individualmente son insignificantes, pero en conjunto podrían superar con creces a las centrales convencionales.
En este video puedes ver en detalle cómo funcionan estos dos productos:
Por otro lado, la red de cargadores sigue aumentando. Aunque este año han cambiado el enfoque, ahora quieren instalar más puntos de carga en las ubicaciones ya existentes.
Un enfoque bastante lógico, ya que a medida que aumenta la flota, se necesitarán más puntos de carga.
Añadir más estaciones no mejoraría tanto la experiencia del cliente como reducir la saturación en cada estación.
Además, abrirán su red de supercargadores a vehículos de otras marcas.
Por eso, el negocio de la energía es tan interesante: no solo está creciendo en capacidad de almacenamiento y producción, sino que también tienen una red de electrolineras que suministran energía a todos los vehículos.
Esto tendrá márgenes muy altos, ya que, una vez realizada la inversión inicial para instalar los puntos de carga, el resto es solo mantenimiento.
Además, si vendes la energía a los coches que no son Tesla a un precio más alto, tendrás una fuente de ingresos muy lucrativa.
¿CUÁNTO VALE TESLA?
Vamos a valorar Tesla de dos formas diferentes:
Mediante un DCF para la parte de coches y energía.
Mediante una valoración por múltiplos para la parte de Optimus y Robotaxi, basándonos en TAM, cuota de mercado y márgenes.
En una próxima versión ampliada en PDF de toda la tesis, la cual sacaremos en unas semanas y será la tesis de Tesla en español más completa que existe, realizaremos diferentes tipos de valoraciones con distintos escenarios.
Por lo tanto, te recomiendo que te suscribas porque solo la enviaremos a nuestros suscriptores por correo y no quedará guardada en ningún sitio.
VALORACIÓN DE COCHES Y ENERGÍA
A pesar de que afirmamos que Tesla no es una empresa de coches, hemos decidido realizar una valoración única de la parte de coches y energía, pues queremos ser conservadores y no tener en cuenta un posible valor futuro de Optimus o Robotaxi.
Como veremos en esa parte, los resultados son impresionantes.
Como ya comentamos, en el PDF con la versión ampliada de la tesis valoraremos Tesla en diferentes escenarios. Sin embargo, en esta sección utilizaremos únicamente un caso base para su valoración.
Según Elon Musk, el plan es alcanzar una producción de 20.000.000 de unidades anuales, el doble de lo que produce Toyota, actual líder en producción anual de coches.
Dado que este es un caso base y creemos que el objetivo de Elon Musk es bastante optimista para esa fecha, una suposición que tendremos en cuenta para proyectar los ingresos es que Tesla fabricará alrededor de 12 millones de coches para el año 2030.
¿Cómo lo conseguirán?
Gracias a la salida del Model 2 y de diferentes modelos de bajo coste que ya hemos comentado, Tesla podrá atacar el mercado general y permitir que las personas de salario medio puedan tener la capacidad de comprar un Tesla.
En estas suposiciones, tenemos en cuenta un escenario medio en relación con el TAM futuro de los BEVs en el total de coches producidos, es decir, de unos 50-60 millones de BEVs producidos en el año 2030, lo que representaría una cuota de mercado del 20-25% para Tesla en el total de BEVs.
Podrías pensar que esto es imposible debido a que la cuota de Tesla actualmente está disminuyendo, sin embargo, recordemos que Tesla todavía no tiene un coche barato con el que pueda competir con el BYD Dolphin u otros coches de bajo coste.
Es decir, tiene una cuota de mercado del 20% con coches de $42,000 de media.
Es probable que esta cuota disminuya con los años hasta la llegada de un coche barato que le permita llegar al gran público. Se estima que este modelo llegará entre 2026 y 2027.
Otra suposición que tendremos en cuenta es que el precio medio por coche caerá hasta los $35,000-30,000 debido a la salida de estos modelos, igual que ocurrió con la salida del Model 3 y el Model Y.
Además, somos conservadores creyendo que la parte de energía crecerá a ritmos del 25-30%, cuando viene haciéndolo a ritmos del 63% CAGR durante los últimos 7 años. El mercado por explotar es masivo y esta línea de negocio está en los primeros años de vida.
Asimismo, el OPEX se mantendrá prácticamente igual y la línea de COGS se situará en torno al 75% en un entorno normalizado. Sinceramente, creemos que estamos siendo conservadores en este momento, pues Tesla mejorará mucho la eficiencia con la robotización de sus fábricas y la renovación del proceso productivo.
Aplicando una tasa de descuento del 9% y un múltiplo terminal de 25x, algo que asumimos como lógico para una empresa infinitamente mejor que el mercado, con mucho potencial de crecimiento y una gran cuota de mercado total por ganar, además de mejores retornos sobre el capital y la mejor salud financiera del sector.
Con todo esto en cuenta, nos sale una Equity per share (o valor intrínseco) en un Base Case de $184.
Hay que tener en cuenta que hemos hecho la valoración DCF a 5 años vista, donde el FCFF de salida para calcular el valor terminal no captura del todo el crecimiento futuro.
En la versión PDF, ampliaremos la valoración y la haremos estimando los flujos de caja de los próximos 10 años.
La reflexión más importante es saber que, a esta valoración, y solo teniendo en cuenta las líneas de negocio de los coches y la energía, podríamos llegar a la conclusión de que Tesla actualmente está en valor.
Sin embargo, nuestra reflexión es la del principio de la tesis:
“En Tesla, compras los coches, y te regalan el resto de opcionalidades.”
Nos sentimos bastante cómodos comprando una empresa que tiene todavía mucho por hacer y donde, como veremos a continuación, si sale una pequeña parte de alguna de las siguientes opcionalidades futuras, Tesla vale mucho (pero que mucho) más.
El margen de seguridad se encuentra en la calidad del negocio, su cultura y sus opcionalidades futuras.
VALORACIÓN DEL RESTO DE OPCIONALIDADES
Antes de que sigas viendo el resto de la valoración, tenemos que decirte que estamos al 100% seguros de que esta valoración va a ser inexacta.
¿Inexacta? ¿Y para qué la hacen?
La hacemos porque sabemos que estas opcionalidades tienen mayor valor que el negocio actual de Tesla; sin embargo, la escasa información no nos lo ha puesto nada fácil.
Por ello, hemos realizado una serie de estimaciones basadas en comentarios realizados por Tesla, Elon Musk, investigaciones como las de Ark Invest o valoraciones de otros expertos.
A continuación, verás unas tablas simplificadas de lo que es la valoración de estas opcionalidades a 2029.
Hemos decidido realizar una valoración considerando tres escenarios posibles, utilizando un múltiplo conservador de 20x EV/EBITDA.
Empecemos con los Robotaxis. Primero, abordaremos la valoración de la flota de coches que son propiedad de personas ajenas a Tesla, a lo que hemos denominado Ride-hail.
Al valorar esta flota, hemos considerado que no conducirán las mismas millas que los Robotaxis que sean propiedad de Tesla.
Por tanto, estimamos que, de media, puedan conducir entre 100 millas y 250, lo cual, dependiendo de si es en trayecto urbano o interurbano, se tardaría en hacer entre una y ocho horas, lo cual es más que factible, especialmente si el propietario duerme o trabaja.
Posteriormente, hemos estimado un costo por milla inferior al de Uber, no solo por ser conservadores, sino porque entendemos que este servicio reducirá el precio del transporte.
A continuación, estimamos el porcentaje que se lleva Tesla de ese costo por milla y el margen EBITDA que tendrá, para finalmente valorarlo con un múltiplo de 20x.
Como vemos, esto nos da una valoración de entre 262 billions hasta 2,92 trillions.
Evidentemente, este es un abanico muy amplio; como hemos dicho al principio, esto se trata más de un ejercicio para tener referencias que para estimar el valor de forma precisa.
Lo importante es que ahora tenemos una mayor idea de lo que puede llegar a valer este negocio.
Continuemos valorando los Robotaxis en propiedad de Tesla:
Estos, con total seguridad, destinarán más horas al día para el servicio, lo que hará que sus millas diarias sean muy superiores a la valoración anterior.
Otra cosa a tener en cuenta es que aquí no habrá take-rate, ya que los coches son propiedad de Tesla y, por lo tanto, se llevarán el 100% de los ingresos.
A diferencia del caso anterior, aquí sí estimamos una posible variación en los márgenes, ya que Tesla no opera como un simple SaaS, sino que también fabrica los propios coches de la flota, bajando el margen por ello.
Al menos hasta que lleguen a una flota lo suficientemente grande como para solo tener que ir dando mantenimiento y sustituyendo alguno de sus coches.
Tal y como hicimos antes, no queremos arriesgarnos más de la cuenta y le damos un múltiplo de 20x EV/EBITDA.
Esto nos proporciona una valoración para este negocio de entre 2 T y 16 T.
Como hemos dicho, esto nos sirve como referencia para entender la magnitud de estas opcionalidades, no para estimar un precio certero.
Solo quiero decirte que Elon Musk estima que los Robotaxis valdrán 5T.
Por último, valoremos los Optimus.
Se estima que el TAM para estos robots sea de 1.000 millones de unidades al año, de lo cual Elon Musk estima que Tesla tenga algo más del 10%.
Por tanto, nosotros hemos querido crear tres escenarios en donde el más favorable sea el que comentó Elon Musk (porque todos sabemos lo optimista que es este señor).
Sabemos que el precio de los Optimus se moverá entre 30K y 20K, conocemos la cuota de mercado que pueden tener; lo único que nos falta es estimar un margen EBITDA.
Aquí hemos sido muy conservadores, pues le hemos puesto el margen EBITDA que tienen los vehículos, y sabemos por palabras de los ingenieros de Tesla que el Optimus es mucho más fácil de fabricar que un coche.
Por lo que podemos esperar que estos márgenes sean superiores.
En resumen, con estas estimaciones y dándole un múltiplo de 20x, nos queda que solo los Optimus deberían de valer entre 4,8T y 12T.
Tanto Ark Invest como Elon Musk piensan que solo los Optimus podrían valer… ¡20 trillions!
Así que hemos sido bastante conservadores, pero la verdad, los números asustan, estamos hablando de que estas opcionalidades nos dan un valor de entre 7T y 30,9T.
En conclusión, nos volvemos a repetir, esto no es una valoración precisa, es una referencia. Este ejercicio se debe hacer para poder entender por qué el valor de Tesla en el futuro no va a venir del coche eléctrico.
RIESGOS
¿Qué puede hacer peligrar la tesis?
Posible dependencia de Elon Musk.
Desafíos en la expansión global.
Posibles conflictos geopolíticos con China.
Problemas de producción y cadena de suministro.
Competencia creciente en China.
Riesgo tecnológico.
Y hasta aquí la última parte de la tesis de Tesla.
Recuerda que próximamente sacaremos una versión extendida en PDF que será la tesis en habla hispana más completa sobre Tesla.
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Te mando un fuerte abrazo y que la fuerza de Buffett te acompañe.
DISCLAIMER: Esta tesis no es una recomendación de compra o de venta, cada uno debe de realizar sus propios análisis.
Realizado por Idafe González Delgado y Sualem Betancor Quintana.
Muchas gracias. Y justo por estos dias la accion de Tesla les responde....... Pienso igual que ustedes, es un gran activo, una excelente compañia y su accion tiene y tendra mucha volatilidad incorporada, pero que bien vale la pena exponerse a varios sectores como los vehiculos electricos, IA, Vehiculos autonomos y energias limpias. Muchas gracias!!
Muchas gracias chicos, sois unos cracks! Se puede descargar el audio o escucharlo en otra plataforma?